Dorian Forget (DF)  : The Pawn est née en 2017 avec la volonté d'accompagner les entreprises sur des problématiques de structuration, de développement et de pilotage. Aujourd'hui, notre cœur de métier repose sur la direction administrative et financière externalisée, principalement à temps partagé.

Concrètement, nous intervenons sur des sujets très opérationnels : pilotage de fonction finance, construction budgétaire, reporting financier, gestion de trésorerie, financement, organisation, ressources humaines, supervision des enjeux juridiques, comptables et fiscaux ou encore accompagnement des décisions stratégiques. L'idée est de permettre aux dirigeants de bénéficier des compétences d'un DAF sans nécessairement disposer des ressources ou du besoin pour internaliser cette fonction à temps plein.

L'entertainment occupe une place particulière dans notre histoire. C'est notamment autour du jeu vidéo et des technologies immersives que The Pawn s'est initialement développée. Nous avons eu l'occasion d'y accompagner différents profils, des jeunes entreprises aux structures cotées, sur des problématiques de structuration, financement, pilotage, développement ou de rapprochement capitalistique.

Depuis quelques années, notre activité s'est sensiblement diversifiée. Nous intervenons désormais également dans la tech, les services, le BTP, les réseaux de franchises, etc

Cette évolution aura été particulièrement enrichissante, car elle permet de confronter les pratiques et les modèles économiques. Les industries créatives ont beaucoup à apprendre de secteurs plus traditionnels en matière de structuration, de gestion des risques ou de discipline financière. L'inverse est également vrai en matière d'innovation, d'agilité et de capacité à expérimenter.

Je conserve donc un attachement particulier à l'entertainment, même si celui-ci ne représente plus la majorité de notre activité.

DF : Sans généraliser, il y a effectivement eu une période durant laquelle certaines entreprises ont davantage appris à financer leur croissance qu'à construire les conditions de leur autonomie financière.

Cela s'explique aussi par les attentes des investisseurs. Lorsqu'un écosystème privilégie l'acquisition de parts de marché, les audiences ou la vitesse de développement, il est assez logique que les entrepreneurs adaptent leurs stratégies et leurs indicateurs à ces critères.

Le problème apparaît lorsqu'on finit par confondre la capacité à lever des capitaux avec la démonstration de la pertinence économique d'un modèle.

Une levée de fonds n'est ni un chiffre d'affaires, ni un bénéfice. C'est une ressource financière destinée à mettre en œuvre une stratégie, avec des contreparties, notamment capitalistiques.

Je ne considère pas pour autant qu'une startup doive nécessairement être rentable dès ses premières années. Certaines innovations nécessitent des investissements considérables avant de pouvoir être commercialisées. Mais il faut savoir distinguer une perte volontaire, maîtrisée et financée, d'un déséquilibre économique dont on ne connaît pas véritablement l'issue.

C'est probablement là que se situe le principal enjeu : un bon entrepreneur doit pouvoir raconter une ambition, mais également traduire cette ambition en hypothèses vérifiables, en besoins financiers et en décisions opérationnelles.

Un business plan n'a pas vocation à démontrer que tout se passera comme prévu. Il doit aussi permettre de comprendre ce qu'il adviendra si ce n'est pas le cas.

DF : La difficulté d'un studio réside notamment dans le décalage entre ses dépenses et la génération de ses revenus. Il peut mobiliser une équipe pendant plusieurs années avant de connaître la véritable réception commerciale de son projet.
La première condition d'un financement sain consiste donc à construire un budget qui ne se limite pas au coût de développement. Il faut également intégrer les dépenses marketing, les délais d'encaissement, les éventuels reports de calendrier et les besoins nécessaires au fonctionnement du studio après la sortie du jeu.
Je privilégierais une construction par étapes, avec des jalons de production identifiables, des financements sécurisés et une visibilité régulière sur la trésorerie restante. Le recours à un éditeur, à des investisseurs, à des prestations réalisées pour des tiers ou à des dispositifs publics peut contribuer à diversifier les ressources.

Concernant l'argent public, je serais assez prudent avec l'idée de dépendance systématiquement négative. Les aides du CNC, comme le Fonds d'aide au jeu vidéo, et le crédit d'impôt jeu vidéo participent à une politique de soutien à la création, à l'innovation et au maintien de compétences sur notre territoire. Leur existence répond à une logique économique et culturelle parfaitement légitime.
En revanche, une aide publique ne devrait pas constituer l'unique condition de survie d'une entreprise. Son obtention peut être incertaine, son calendrier de versement différé et son périmètre limité.
Il faut également distinguer la rentabilité d'un projet et le financement de sa production. Une subvention peut réduire le besoin de financement ; elle ne démontre pas à elle seule qu'un jeu trouvera son public.
Le rôle des aides est de permettre la prise de risque et de favoriser l'émergence de projets qui n'auraient pas nécessairement trouvé de financement privé. Pas de dispenser leurs porteurs d'une réflexion économique rigoureuse.

DF : Je crois que ces trois facteurs sont indissociables, mais qu'ils ne présentent pas exactement la même nature de risque.

Le coût de production peut être budgété, suivi et, dans une certaine mesure, maîtrisé. Le calendrier de commercialisation peut également être organisé, même si les reports sont fréquents. En revanche, le succès commercial demeure fondamentalement incertain.

Le véritable danger apparaît lorsque ces trois risques se cumulent.

Un studio peut disposer d'un excellent projet, d'une équipe compétente et d'une propriété intellectuelle prometteuse, mais subir un décalage de commercialisation de plusieurs mois. Ce décalage augmente mécaniquement les coûts, retarde les recettes et peut obliger l'entreprise à rechercher un financement complémentaire dans des conditions défavorables.

J'ajouterais un quatrième risque, souvent sous-estimé : celui du modèle de financement de l'entreprise elle-même. Un studio peut afficher un chiffre d'affaires significatif tout en connaissant une situation de trésorerie difficile, selon la répartition de ses revenus, ses échéances contractuelles, ses investissements, le poids de ses charges fixes ou bien encore ses engagements financiers groupe.

C'est pourquoi il est fortement recommandé de piloter simultanément la rentabilité prévisionnelle du jeu, le budget de production et la trésorerie de l'entreprise. On peut survivre à un lancement commercial décevant lorsqu'on en a anticipé les conséquences financières. Il est beaucoup plus difficile de survivre à un défaut de liquidité avant même d'avoir pu commercialiser son produit. 

DF : Je ne pense pas qu'il faille opposer le jeu vidéo à l'innovation, car le secteur a historiquement été l'un des principaux moteurs de nombreuses évolutions technologiques.

En revanche, il me semble qu'on observe une évolution des critères d'allocation du capital. Le chiffre de 2,8 milliards de dollars d'investissements privés au troisième trimestre 2026 est intéressant, mais il faut regarder ce qu'il recouvre. Selon InvestGame, trois entreprises liées à l'intelligence artificielle ont capté à elles seules 1,2 milliard de dollars. Une part importante des montants annoncés est donc concentrée sur un nombre réduit d'opérations.

Cela ne signifie pas que les studios traditionnels n'intéressent plus les investisseurs, mais qu'il existe des différences importantes entre financer la production d'un titre, investir dans un portefeuille de propriétés intellectuelles et soutenir une technologie susceptible d'être exploitée par de multiples entreprises.

Du point de vue d'un investisseur, la dernière proposition peut présenter un profil de diversification différent, même si ses risques technologiques et commerciaux peuvent être considérables. Je serais donc prudent avant d'interpréter la reprise des investissements comme le signe d'un retour généralisé du financement des studios.

La question n'est peut-être pas tant de savoir si les investisseurs croient encore au jeu vidéo, mais de déterminer où ils pensent pouvoir capter durablement la valeur créée par cette industrie. Et il ne faudrait pas oublier que, sans jeux et sans création, une partie de cet écosystème technologique perdrait sa raison d'être. 

DF : Je ne suis pas certain que mon constat de 2017 ait véritablement perdu de son actualité. Mais je tiens à nuancer mon propos, car il serait injuste de nier les progrès réalisés depuis.

Le secteur s'est professionnalisé. Les organisations sont davantage structurées, les compétences se sont spécialisées et les relations avec les annonceurs, les investisseurs et les autres acteurs économiques ont gagné en maturité.

En revanche, la professionnalisation d'une industrie ne signifie pas nécessairement que l'ensemble de ses modèles économiques sont devenus rentables.

Certaines organisations ont construit des activités commerciales réelles, développé des offres de contenus, des prestations de services, des produits dérivés ou des partenariats durables. La quasi-totalité restent néanmoins fortement dépendantes du sponsoring, de financements extérieurs ou de revenus sur lesquels elles disposent d'une maîtrise limitée.

Il faut aussi rappeler une particularité fondamentale de l'esport : les organisations évoluent au sein d'écosystèmes compétitifs dont les éditeurs détiennent une grande partie des droits et fixent les règles. Cette dépendance rend certaines stratégies plus fragiles que dans d'autres disciplines sportives.

Ce qui me frappe surtout, avec le recul, c'est que beaucoup de difficultés observées dans l'esport ne lui sont absolument pas spécifiques. On retrouve dans d'autres secteurs des entreprises dont le développement commercial ne s'accompagne pas suffisamment d'une structuration financière.

Pour répondre directement à ta question, je dirais donc que le secteur a indéniablement progressé dans sa capacité à développer des activités économiques et à présenter ses projets aux investisseurs. Mais la démonstration d'une rentabilité durable reste, pour une grande partie de ses acteurs, un chantier ouvert. Et je crois que cette démonstration passera davantage par la qualité des modèles économiques que par la seule croissance des audiences.

DF : Le premier serait la rentabilité opérationnelle, avec une attention particulière à l'EBITDA retraité et à la marge dégagée par les différentes activités. Il est essentiel de comprendre quels revenus contribuent réellement au financement de la structure et quelles activités consomment des ressources sans perspective économique suffisamment établie. Un résultat global peut parfois masquer des situations très différentes selon les pôles d'activité.

Le deuxième serait la trésorerie et sa trajectoire prévisionnelle. Je voudrais connaître la consommation mensuelle nette de trésorerie, la capacité de financement disponible et surtout le nombre de mois pendant lesquels l'organisation peut honorer ses engagements sans apport de capitaux supplémentaires. Une organisation peut être valorisée plusieurs dizaines de millions d'euros et néanmoins rencontrer des difficultés à régler ses prochaines échéances.

Enfin, le troisième porterait sur la qualité et la visibilité des revenus : quelle proportion est contractualisée, quelle est la concentration des recettes sur les principaux partenaires, quelles sont les échéances de renouvellement et les conditions permettant leur réalisation ?

J'ajouterais que les trois indicateurs ne sont utiles que si les données qui les alimentent sont fiables. La capacité à produire une information financière cohérente, régulière et documentée est déjà, en elle-même, un signe de maturité de l'organisation. 

DF : Avant toute chose, je chercherais à comprendre ce que les cinq millions d'euros doivent permettre de financer et surtout ce qui devra avoir été accompli lorsque ces ressources auront été consommées.

Mon premier signal d'alerte serait un prévisionnel reposant sur une croissance commerciale insuffisamment justifiée. Il existe une différence fondamentale entre une opportunité identifiée, une négociation engagée et un contrat signé. Un business plan qui intègre plusieurs années de croissance importante du sponsoring sans démonstration commerciale solide appelle nécessairement des réserves.

J'examinerais ensuite la structure des charges, notamment la masse salariale, les rémunérations des joueurs, les coûts d'encadrement et les engagements pluriannuels. La difficulté n'est pas simplement leur niveau, mais leur rigidité face à des revenus qui peuvent être volatils.

La dépendance aux éditeurs constituerait également un point central : droits de participation aux compétitions, revenus associés, conditions d'exploitation commerciale, évolutions réglementaires ou modifications des écosystèmes compétitifs.

Enfin, j'accorderais beaucoup d'attention à la transformation des performances commerciales en trésorerie. Des revenus contractuels ne signifient pas nécessairement des encaissements immédiats, et certaines prestations peuvent entraîner des charges importantes avant leur facturation.

Je demanderais donc plusieurs scénarios : un scénario central, un scénario dégradé intégrant une perte significative de sponsoring ou un retard d'encaissement, et un scénario de développement plus favorable.

L'objectif n'est pas de démontrer que le projet ne comporte aucun risque, ce qui serait illusoire, mais de comprendre si ces risques sont identifiés, correctement évalués et financièrement supportables.

Avant de discuter valorisation, je voudrais finalement obtenir une réponse très simple : qu'est-ce qui permettra à cette organisation de poursuivre son activité si la prochaine levée de fonds n'a pas lieu ?

DF : Je dirais qu'une entreprise ne se définit pas uniquement par l'ambition de ses dirigeants, la qualité de ses équipes ou l'enthousiasme de son marché.
Elle se construit également par sa capacité à transformer une proposition de valeur en une activité économiquement viable, à honorer ses engagements et à inscrire ses relations avec ses partenaires dans la durée.

C'est particulièrement vrai dans les industries créatives, où l'on peut avoir tendance à opposer la passion et les contraintes de gestion.
Je crois au contraire que la rigueur financière est un formidable outil au service de la création : elle permet de préserver l'indépendance, de prendre des risques en connaissance de cause et, surtout, de conserver la liberté d'entreprendre.
La finance n'est pas là pour limiter les ambitions. Elle doit permettre de leur donner les moyens de durer.